Ännu ett år med svensk elitfotboll

Allsvenskan är slut och ännu ett år med svensk elitfotboll lider sakta men säkert mot sitt slut och effekterna av de senaste årens kollektiva handlande har varit mer tydliga än kanske någonsin.
Många har försökt besvara frågan om orsakerna till publikbortfallet och vi har hört en mängd olika teorier. Men det finns bara en enda gemensam nämnare. Svensk elitfotboll lider av ett enormt produktionsproblem. Men det handlar inte om produktion av talang som fungerar mycket väl utan det handlar om tillverkning av den produkt som betalande åskådare, företag, samt tv tittare förväntas att konsumera.

De resurser som finns där ute används inte på ett tillräckligt effektivt sätt.

Bilden av produktionsproblem. Till vänster, en vanlig dag i en köttaffär i Polen under början av 1980 talet. Till höger, en vanlig allsvensk match i Sverige under 2010 talet.
De allsvenska produktionsproblemen har naturligtvis inte kommit över en natt. Det är en process som har pågått i ett antal år nu. Det är en process som har sin ursprung i ett misslyckande att straffa friåkande och en avsaknad av tillräckliga incitament för klubbarna att utveckla sina egna respektive produkter.

Vi har sett ett misslyckande från de stora klubbarna att ta kontroll över sina egna varumärken och där klubbledarna har gett bort sina klubbars sändningsrättigheter till den centrala poolen utan att ställa några som helst krav på motprestationer. TV bolagen tog makten över matchtiderna vilket sakta men säkert urholkade matchdagsprodukten vilket på längre sikt så klart även minskar värdet på tv produkten.

Klubbarna har blivit slavar under den centrala regimen där produkten i första hand är beställd och fast prissatt (genom den extremt jämna distributionsnyckeln) av en central organisation, snarare än av det som marknaden efterfrågar. Låga prestationspremier ger mindre incitament till bra prestationer vilket marknaden efterfrågar.

Dagens allsvenska är inte helt olik den modell som Polens ekonomi drevs under, och där det var myndigheterna och inte marknaden som bestämde priset på varor och tjänster.

När det inte rådde någon konkurrens och när staten bestämde över priset och produktionen av en vara så ignoreras konsumentens krav. Och konsekvensen av den centrala prissättningen var mindre prisskillnader mellan de olika varorna vilket innebar att de mest efterfrågade produkterna direkt tog slut.

Och eftersom det fastställda priset inte genererade någon vinst till producenten så tillverkades det inga fler enheter av varan och butikshyllorna gapade tomma. Om det nu råkade dyka upp privata initiativ som visade sig tjäna pengar så konfiskerades egendomen snabbt av den centrala regimen.

Konfiskering av affärsutveckling är också något som vi känner igen från allsvenska marknaden. Det innebär att det ges mindre incitament för potentiella entreprenörer att anstränga sig och vara innovativa.

Och ta en klubb som Gefle till exempel. Man har egentligen gjort det fantastiskt genom att varje år producera talang som sedan skeppas iväg till allsvenska konkurrenter. Klubben har länge kämpat med att bilda opinion för att man behöver en mer modern arena för att kunna ta nästa steg och öka sina intäkter och på så sätt bli mindre beroende av spelarförsäljningar. Men varför ska kommunen hjälpa dem med det, egentligen?

Den allsvenska fördelningsmodellen i kombination med klubbens förmåga att producera talang räcker ju till att bibehålla den allsvenska statusen. Ironiskt nog borde kanske klubben hoppas på en degradering i det stundande kvalet? Ett steg tillbaka som gör det möjligt att kunna ta två steg fram? En händelse som skulle sätta en lokal (inte central) prislapp på klubbens varumärke. Och en sådan process hade kunnat påskyndas med en annan modell för de centrala avtalen.

Och det må så vara att den lokala marknaden inte anser att klubben är av tillräcklig nytta i den högsta divisionen, men då får man sätta upp en plan för hur man ska nå upp till denna nivå. Under tiden kan en annan lokal marknad producera den kommersiella produkt som krävs för att säkerställa allsvensk status och som bidrar till att utveckla och öka produktiviteten i svensk elitfotboll. En sorts kreativ förstörelse som ekonomen och filosofen Joseph Schumpeter kallade det för.
Vi har kunnat läsa om hur Svensk Elitfotboll under flera tillfällen under året har kallat till (kris?)möten. En utredning har gjorts och man tror sig lösa allsvenskans problem centralt och genom kollektivt handlande, igen.

Vi har under många år matats med myten av betydelsen av ännu en kollektiv placering av produkten i formatet höst/vår. Och idag pratas det om en annan central placering av produkten i form av en minskad liga där förespråkarna menar att de knappa resurserna, som väldigt få ges incitament till att producera, ska fördelas på färre klubbar.

Det är ungefär som om Polen skulle lösa sina dåvarande problem genom att skeppa iväg 20 miljoner av befolkningen då de anses vara oförmögna att utföra ett gediget dagsverke och bidra till en ökad produktion i landet. Visst låter det som en bisarr tanke men sanningen är att det är något som man de facto försökte sig på, om än med hjälp av ett annat verktyg.

Det staten gjorde var att man öppnade Pewex, en kedja av butiker där man sålde eftertraktade varor som bara kunde köpas för USdollar, tyska mark eller checkar utgivna från den polska nationalbanken. Syftet var att staten skulle trejda bort de få eftertraktade varorna som fanns mot att från förmögna polacker kunna erhålla västvaluta. Denna skulle man använda till att betala landets utlandsskuld. Det var naturligtvis ingen lösning på det verkliga produktionsproblemet. Hur kunde man tro något annat?
Folksamling utanför Pewex i väntan på att svartbörshajarna ska komma. Kanske kan man trejda tre månadslöner mot USD och kunna köpa hållbara byxor inför hösten? Underskottet kan de försöka klara av att finansiera genom att sälja rationaliseringskuponger för mat och dryck. Man känner en som känner en som kan fixa några kartor kuponger… Viljan och förmågan att göra affärer och handla har alltid funnits där. Det enda som krävdes var en fri marknad för att få ut den stora potential som människorna satt inne med.
Situationen blev till slut ohållbar och marknadsavregleringar och en övergång till marknadsekonomi blev verklighet. Priserna på varor och tjänster började sättas av marknaden och den polska zlotyn fick en flytande växelkurs på valutamarknaden.

Den marknadsbaserade prissättningsmekanismen startade en kedja av oändligt många transaktioner som började stimulera produktionen i landet. Helt plötsligt började efterfrågade varor att produceras och i takt med att företagen fick tjäna pengar och utsattes för konkurrens blev kvaliteten på varorna bättre och bättre. Notera att det först krävs vinster i en industri för att konkurrensen ska infinna sig.

Den ökade produktionen innebar samtidigt att arbetarna blev mer värdefulla för företagen och började uppleva högre inkomster. Och i takt med att produktionen blev mer effektiv kunde priset på matvaror sjunka och mer utav den disponibla inkomsten kunde börja allokeras till andra varor och tjänster vilket ökade bruttonationalprodukten. Hur kom det sig att i stort sett samma befolkningsmängd helt plötsligt producerade så pass mycket mer varor och tjänster? Landets resurser började att användas mer effektivt.

Utländska investerare och företag gavs möjlighet att investera i landet men framför allt fick de ta hem vinsterna från Polen. Tack vare det fick man ett inflöde av rikskapital som fungerade som en hävstång åt den under mycket lång tid outvecklade ekonomin.

Idag upplever Polen den högsta tillväxten bland länderna i EU. Men denna produktivitetsförbättring och ökade välstånd kommer inte att vara för evigt. En dag kommer man att nå ett läge där det finns en mekanism kommer att börja bromsa utvecklingen. Något som kommer att kräva ett paradigmskifte.

I veckans nummer av the Economist kan vi läsa ett intressant stycke om hur japanska företag har tappat i konkurrenskraft med dess västerländska konkurrenter. 
När Sony lanserade Walkman 1979 så var det ett resultat av att den dåvarande presidenten Morita fick slåss för att överhuvudtaget få utveckla denna produkt. De andra hövdingarna på företaget trodde inte på Walkman eftersom det inte fanns någon inspelningsfunktion. Morita som var en ”founder president” hade, tack och lov, tillräckligt stor kraft och befogenheter för att kunna driva igenom den då innovativa produkten. Men i och med att de japanska företagen blir äldre försvinner dess grundare och ersätts av “hired-hand presidents” vars makt och pondus är betydligt mindre.
Författaren menar att den japanska företagskulturen och traditionerna där incitamentsprogram snarare är baserade på antal år i tjänst än prestationer, till slut har blivit en konkurrensnackdel. Managements främsta uppgift har blivit att förvalta ett arv istället för att ta risker och utveckla. Denna kultur och traditioner gör den japanska marknaden allt mindre konkurrenskraftig på den globala arenan.
Och starka traditioner är också något som kännetecknar den svenska fotbollsmarknaden. Vi pratar inte enbart om distributionen av centrala avtal.

Vi pratar om den starka kopplingen till fotbollsförbundet vars årsmöte är det som sätter agendan trots att majoriteten av distrikten idag inte är intresserade av kommersiella utvecklingen. Vi har ett förbund som slåss för sin marknadsandel och är rädd att klubbarna bli alltför starka motparter.

När ett norskt företag är intresserat av namnrättigheterna till allsvenskan är det förbundsordföranden som åker för att prata med motparten. Men vem har bestämt det? Det är klubbarnas varumärken som späds ut och det är klubbarna som tar risken. Vad ger förbundet mandatet att använda klubbarnas varumärken och paketera det till en pool med centrala avtal?

Och ta det här med 51% regeln till exempel. Tänk om det finns föreningar där ute där majoriteten av medlemmarna inte har kraft, energi eller kompetens att själva utveckla den kommersiella delen av verksamheten och gärna säljer den delen till privata intressen och istället fokuserar på ungdomsverksamheten och det enorma samhällsbidrag som föreningarna genererar. Finns det sådana föreningar så är de bakbundna av en reglering som bevakas av en hel institution som är rädd. Den är rädd för då riskerar man själv att majoriteten av x antal medlemmar som dess egna förening består av, inte tycker som de själva. Det är inte demokrati.

Bara för att man avskaffar en reglering så betyder det inte att alla klubbar per default blir privata. Rosenborg och Ajax är exempel på stora klubbar som trots en avreglerad kapitalmarknad inte är privatägda. Den senare drivs förvisso genom ett noterat aktiebolag men det är klubben som äger ungefär tre fjärdedelar av bolaget.

Men kanske är det den för svensk klubbfotboll värdefull samt utvecklande konkurrens som är den faktor som mest bromsar en avreglering? För tänk om det finns en sleeping giant där ute som tack vare privata influenser och nytänkande börjar prestera bättre än den på toppen redan etablerade föreningen och där konsekvensen blir att den förtroendevalda ordföranden hos den förening som drabbas ev den ökade konkurrensen ifrågasätts? Och ordförandeklubban vill man ju i första hand inte bli av med. Den ger makt, den ger bra kanaler in på den politiska arenan. Kontakter som kan gynna den privata karriären. Och allt det utan en kapitalinsats.

Vill man se en allsvenska som utvecklas så måste man våga göra upp med gamla traditioner. Man måste decentralisera och ge mer risk-reward till de lokala marknaderna. Vill man bli nordens bästa liga så måste man våga tänka annorlunda. Idag försöker man titta från ett produktperspektiv. Många ligor väljer detta synsätt men jag hävdar att det är fel. Produkten är ett resultat av alla underliggande transaktioner som sker på marknaden. Hittar man verktyg för att stimulera dessa transaktioner så får man en bättre produkt och inte tvärtom.

För fem år sedan fick allsvenskan ett nytt tv avtal, ett avtal som på den tiden var en hög prisnivå. Nivåer som genererades tack vare de då ledande klubbarna och deras främsta utmanare. Det var klubbarnas innovationer och vilja att utvecklas som möjliggjorde de kraftigt ökade intäkterna från sändningsrättigheter.

Sedan dess har allsvenskan blivit en av ytterst få ligor i Europa som har lyckats med konstrycket att se sina sändningsrättigheter minska i värde. Allsvenskan har förlorat marknadsandelar på den svenska tv marknaden där både elitserien i hockey och utländska fotbollsligor har sett marknaden höja priset på deras produkter.

Under 2006 kunde allsvenskan fördela välstånd skapad av de då ledande klubbarna. När det nya tv avtalet kickar igång under 2011 är det istället fattigdom som fördelas ut. 

Bekymmersam situation för Bundesliga

För en vecka sedan nedgraderade investmentbanken UBS sin rekommendation på SKY Deutschland, från ”köp” till ”neutral”. Det är främst försäljningen av abonnemang som går mycket trögt och som kan bromsa in det turnaround case vilken den förra rekommendationen indikerade. I somras uppmärksammade the Economist den tyska pay-tv marknaden och det faktum att tyskarna mycket ogärna betalar mer än sin tv-licens för att konsumera tv-produkten.

Det förlusttyngda SKY Deutschland som äger sändningsrättigheterna till Bundesliga genomförde under hösten en sjunde nyemission sedan bolaget blev publikt 2005. Intresset var dock relativt svalt och mindre än 2/3 tecknades där Rupert Murdochs NewsCorp stod för hela 64% av det tillförda kapitalet och på så sätt ökade sin andel i bolaget till 49.9%

Denna utveckling är inte några vidare bra nyheter för den tyska ligan. Enligt obekräftade källor kommer Bundesliga i början av 2011 inleda en upphandling av sina nationella sändningsrättigheter för nästa period som startar 2013. Men om inte kanalbolagen kan tjäna pengar så blir det svårt för ligan att hitta tillväxt i denna produkt.

saxat från: http://www.bbc.co.uk
Bundesliga är, trots Europas största marknad, rejält på efterkälken vad gäller intäkter från sändningsrättigheter.

Ett alternativ skulle kunna vara att experimentera med prissättningen och testa höjda biljettpriser till matcherna. Efterfrågan till arenorna är mycket hög och kapacitetsutnyttjandet mer än 90%. Ett högre pris skulle kanske, utan att minska det totala åskådarantalet, kunna omsätta fler konsumenter på arenorna på årsbasis och på så sätt ge tv produkten ett bättre fotfäste. Ett seriöst försök att hitta marknadens jämvikt som maximerar de totala intäkterna från de två intäktssegmenten, matchdag och television.
Ett sådan strategi skulle dock vara kontroversiell hos de starka intressegrupperna (supportrarna) som ogärna vill betala mer för att se matcherna trots att man trots allt vill se en högre kvalitet på den talang som springer nere på planen. Av denna anledning får vi se förslag där man vill att samtliga tyska hushåll, oavsett om de är intresserade av Bundesliga eller ej, ska dela på kostnaden genom höjd TV licens.

Det var under 2009 som Bayern Münchens general manager Uli Hoeness lanserade det något banbrytande förslaget om att den tyska avgiften för TV licensen skulle höjas med €2 i månaden (från €18 till €20) och att Bundesliga därmed skulle kunna ses ”free-to-air”. Tack vare 37 miljoner hushåll pratar vi om €888 miljoner i årliga TV intäkter, en fördubbling från dagens nivåer.

saxat från: finance.yahoo.com
Två bolag med samma storägare och en inte helt olik affärsmodell. Så lika men ändå så olika resultat.
Blå linje visar SKY Deutschlands kursutveckling, den röda British Sky Broadcast. Gröna linjen visar Londonbörsens jämförelseindex, FTSE100, och den gula visar Frankfurts dito, DAX.

Barca och Real blir Spaniens enda representanter i Europa

Intressant men väntad analys på denna blogg som skriver om de effekter som UEFA Fianncial Fair Plays förväntas få på den spanska ligan. Utav de klubbar som idag spelar i de europeiska cuperna är den enbart Barcelona och Real Madrid som är kompatibla med regelverket. 
Som jag beskrev i detta inlägg är det de enbart de stora klubbarna som konkurrensmässigt gynnas av dessa regleringar. Många pratar om att det är de stora klubbarna som kommer att behöva banta sina kostymer. Financial fair play börjar dock nerifrån i näringskedjan och resultatet blir att de större klubbarna kommer att kunna plundra de mindre klubbarna på talang till ett lägre pris. Marknadsandelen och de höga intäkterna förblir ju desamma och risken att man blir passerad av utmanande klubbar minskar då dessa till viss del är bakbundna av regelverket.
Bloggen menar att den spanska ligan borde omfattas av undantag samt en period för anpassning. Och det är sannolikt något som majoriteten av ligorna kommer att hävda.

Viktig lagändring i Storbritannien

Her Majesty´s Revenue & Customs (HMRC) vill driva igenom en lagändring som är viktig men som på vissa håll och kanter möter motstånd. Om detta kan man läsa om i denna artikel.
Den nuvarande och mycket speciella lagen, football creditor rule, säger att klubbar och spelare som har fordringar på en klubb som har försatts i administration, i sin helhet ska få betalt innan de andra fordringsägarna (inklusive skattebetalarna) ska börja förhandla om att dela på resterna. Ett något märkligt förhållande som dessutom fungerar som en drivkraft åt överinvesteringar. De klubbar och spelare som ingår avtal ges en viss garanti under football creditor rule. Denna lag menar HMRC ska ändras.
Kritikerna till den föreslagna lagändringen menar att klubbar vars motparter hamnar på obestånd inte kommer att få alla pengar för de spelare som man har sålt med reverser som betalmedel. Något som skulle kunna skapa en kedja av insolvens.
Naturligtvis exponeras man mot en sådan risk, men det är enbart under en övergångsperiod. Och tittar vi på historien så finns det många exempel på insolvens i engelsk fotboll men knappt några klubbar alls som har försvunnit. Problemet är med andra ord snarare ett ”ägarproblem”.

Och tycker vi synd om redan rika spelare som skrivit nya stora kontrakt utan att ställa sig frågan om deras arbetsgivare kommer att kunna fullfölja sina avtal? Eller tycker vi synd om alla rika klubbägare som sålt spelare till klubbar på vilka man inte har gjort en due dilligance på och ifrågasatt kreditvärdigheten?

Lagändringen skulle skapa goda förutsättningar för en större hänsyn till motpartsrisk. Något som rimligtvis borde minska ett hejdlöst spenderande utan vidare eftertanke. Till skillnad från populistiska UEFA financial fair play så skulle en lagändring aktivera en självreglerande mekanism.

AIK Fotboll Q3 – Brutal efterfrågeminskning

När jag i våras summerade AIK:s bokslut för 2009 skrev jag att klubben hade goda förutsättningar att redovisa ett positivt resultat under 2010, minst. Man upplevde ett starkt momentum och trots att man hade avyttrat två värdefulla spelare från guldtruppen var förväntningarna på laget ganska högt ställda runt om i landet. 

Därför var skuldfinansieringen av balansräkningen ganska logiskt. Klubben kunde på så sätt förstärka rörelsekapitalet och gavs bättre förutsättningar att vårda spelartruppen.

Verkligheten blev en helt annan. I det närmaste total sportslig misär som dessutom förstärktes av den enorma badwill som skapades genom klubbarnas kollektiva beslut att starta säsongen i mitten av mars, har orsakat en brutal efterfrågeminskning på matchdagsprodukten där intäkterna från detta segment har minskat med 8.5 miljoner. Samtidigt har kostnaderna för arrangemang av matchdagen ökat med 2.5 miljoner. 

Trots dryga 4 miljoner i intäkter från spel i internationella cuper så minskar intäkterna under de tre första kvartalen från 74 miljoner till 68.

Utvecklingen var naturligtvis mycket svår att förutse. Marknaden prisade gladeligen in 9 miljoner i värdeökning tack vare SM guldet och figuren ovan visar de svenska mästarnas intäktsutveckling där vi ser att majoriteten av klubbarna har upplevt en god tillväxt året efter ett guld (T+1). 
Låt oss titta hur utvecklingen under de senaste årens tre första kvartal har varit. Även om de sportsliga resultaten peakade under 2009 har dock AIK upplevt en negativ spiral vad gäller intjäning. Tabellen nedan visar en sammanställning av de första tre kvartalen under de senaste fem åren.

Vi kan se att AIK visade ett starkt resultat under 2006 där man med en nedbantad kostym från superettan presterade väl på planen. Denna ”överprestation” i förhållande till spelarnas kontrakt korrigerades ganska snabbt och resultatet har anpassat sig till den allsvenska normen.

Mellan 2007 och 2009 har intäkterna från rörelsen legat på ungefär samma nivå. Däremot kan vi se att denna nivå har kunnat bibehållas genom att sälja produkter som varit mindre lönsamma. Klubben har betalat ett högt pris för en bibehållen allsvensk marknadsandel.

Den försämrade bruttomarginalen (gross margin) visar på att klubben har förlorat intäkter med ett högt täckningsbidrag. Det blir helt enkelt mindre pengar över för att producera själva produkten, det vill säga fotbollslaget. Konsekvensen av de lägre intäkterna är att effektivitetsnyckeltalet wages-to-turnover-ratio under 2010 har ökat markant.

De olönsamma verksamheterna Restaurang Råsunda, The Terrace samt den mycket kostsamma satsningen på webbsidan har belastat ekonomin under de senaste åren. Det pågår förhandlingar om en försäljning av The Terrace och driften av Restaurang Råsunda har lagts ut på entreprenad till Amica Fazer. Något som kommer att lätta bördan för klubben.

Det finns de som menar att klubben hade gått back 17 miljoner back ifall inga spelare hade sålt under året. Det är naturligtvis inte hela sanningen eftersom AIK då inte hade haft ett lika stort rekryteringsbehov. Under 2010 har klubben förvärvat spelarkontrakt för 10 miljoner vilket naturligtvis även innebär sign-on bonusar som enligt svensk praxis kostnadsförs i sin helhet under år 1. Spelarförsäljningar pressar per default EBITDA, dels på grund av effekten från sign-on, men även av det faktum att spelaromsättning generellt har en effekt på lagets prestation vilket i AIK:s fall väldigt tydligt kan observeras på intäktssidan.

Figuren nedan visar köp respektive sälj av spelarkontrakt samt nettot (gul linje) under de senaste fem åren. Denna bild kvalificierar klubben i affärsmodell 2 från min genomgång om CAPEX (player registrations). Däremot kan vi konstatera att klubben inte har lyckats med sina kontraktstrategier vilket har varit mycket kostsamt.

AIK har en krafig exponering mot matchdagsprodukten vilket kräver en relativt låg variation i de sportsliga resultaten. Och vi kan nog alla vara överens om att årets upplaga har underpresterat i förhållande till de pengar som trots allt allokeras till den sportsliga verksamheten.

Ett urval av allsvenska klubbar, data från år 2009. (mkr)

Figuren ovan visar en jämförelse mellan ett urval av allsvenska klubbar och deras respektive personalkostnader. Avskrivningarna på spelarkontrakten ger en fingervisning på respektive klubbs investeringar. Enbart AIK och Elfsbrog redovisar kostnaden för sport respektive övrigt. AIK:s budget för sport hör till allsvenskans högsta och borde rimligtvis ge goda förutsättningar till att ha en vädiversifierad trupp där man årligen kan avyttra åtminstonde en spelare utan att klubbens sportsliga prestationer ska behöva falla ihop. Förra året resulterade det i en jackpot av titlar, detta år i en kamp för sin allsvenska existens. Kanske finns förklaringen till denna volatilitet i att klubben sedan 24 månader tillbaka är inne och avverkar en tredje sportchef samt fjärde chefstränare. Det är ingen hållbar strategi!

figuren visar leverage ratio samt balanslividitet.

Om vi tar en titt på skuldsättningen och likviditeten så innebär det negativa resultatet att leverage-ratio har skjutit i höjden och med den den finansiella risken. Balanslikviditeten, det vill säga den kortsiktiga betalningsförmågan, ser till ytan inte överdrivet farlig ut men tittar vi närmare på det underliggande (figuren nedan) ser vi att varulagret har skjutit i höjden och där värdet har ökat med ca 50% sedan sista september 2009. 
Varulagret tar tid att omsätta men här kanske en försäljning av The Terrace (inkl lager) kan generera ett positivt kassaflöde. Vi ser även ett större ”övriga fordringar” som jag misstänker är likvid för de spelarförsäljningar som klubben har gjort. Celtic bör nog vara en hyfsat kreditvärdig motpart, men hur är det med den övriga motpartsrisken? Klubben låter dock meddela att man efter Q3:s utgång har realiserat en valutaförlust på 440 tusen kronor vilket de facto kan betyda att man har fått in en del pengar från sina motparter. Euron har förlorat i värde och det var inte heller något som AIK i första hand behövde.

I kassan fanns per den 30/9 endast 1.6 miljoner vilket var brutalt lite. Men får man in likvid från The Terrace samt ”övriga fordringar” så ser det i alla fall bättre ut.

figuren visar nedbrytning av balanslikviditeten per 30/9 – 2009 samt 2010 (tkr)

Finansiering
Som bekant finansierade AIK Fotboll AB sin balansräkning genom skulder i februari månad. 15 miljoner i ett lån med en löptid på 12 månader. Det är egentligen inget häpnandsväckande eftersom företag gärna söker en sådan finansieringslösning även om löptiderna generellt är längre. Konsekvensen av denna modell är att klubben under 2010 har förvärvat spelarkontrakt utan extern finansiering vilken ger en större kontroll.

Det är inte heller på grund av denna finansierinsstruktur som klubbens kräftgång härstammar ifrån. Mest sannolikt hade de under året fattade besluten inte varit annorlunda om man hade finansierat balansräkningen genom en nyemission. Utfallet hade därför varit detsamma och aktieägarna förlorat pengar.

Frågan är vilken finansieringsmetod man väljer denna gång. Aktiemarknaden har straffat klubbens managering av sitt humankapital och klubbens marknadsvärde är nere under 20 miljoner. Det är naturligtvis inget optimalt tillfälle att göra en nyemission där bolaget ju säljer aktier. Ett externt lån blir inte billigt eftersom klubben har svårt att visa ett positivt kassaflöde från rörelsen och vi ser en högre finansiell risk (leverage ratio). Det finns naturligtvis olika skuldfinansieringsstrukturer där man kan paketera spelare i truppen. Man kan också göra som Djurgården har gjort och sälja vinstandelsbevis.

Men spelar strukturen egentligen någon större roll just nu? Det är klart, mer equity är just nu att föredra men det primära måste väl ändå vara att få ordning på (human)kapitalförvaltningen i den sportsliga organisationen och på så sätt förbättra EBITDA.

De goda nyheterna är att kvaliteten på allsvenskan inte är speciellt hög och inträdesbarriärerna till toppen är relativt låga. AIK har under den senaste månaden upplevt en bra trend och kan man konservera den under vintern så finns det trots allt en uppsida med den marginalpublik som klubben trots allt har. De dåliga nyheterna är att det alltid är svårt att locka tillbaka besvikna kunder.

Glazer business case #3 – the investment

Låt oss fortsätta med att försöka hitta värdet i Glazers investering.
I del 1 gick jag igenom konkurrensen på marknaden där slutsatsen var att Manchester United ges goda förutsättningar att bibehålla sin status som ett lag i världsklass. Det är också en förutsättning för att den modell som presenteras i detta inlägg ska hålla.
I del 2 gjorde jag en prognos över de kommande sju årens intäkter.
I detta inlägg approximerar jag ett värde på klubben samt försöker diskutera varför familjen Glazer förkastade budet från Red Knights.
EBITDA
Tittar vi tillbaka i tiden så har Manchester United visat stabila vinstmarginaler. För att enklare kunna spå framtiden så har jag valt att dela upp rörelsekostnadernai två delar. Personalkostnader samt övriga rörelsekostnader. Wages to turnover ratio storlek bestäms i första hand av två olika faktorer. Managerns förmåga att managera humankapital samt konkurrenternas tillväxt i förhållande till den egna klubben. Det senare är viktigt eftersom det till stor del avgör spelarnas förhandlingsstyrka. Något som jag beskrev i inlägget om Wayene Rooneys kontrakt.
Eftersom jag tidigare i analysen konstaterade att Manchester Uniteds starka varumärke är en konkurrensfördel antar jag att wages to turnover kan över tid ligga kring 46%. Övriga rörelsekostnader har under det senaste året kommit ned till 19% vilket beror på att intäktsökningen i första hand genererades i segmentet commercial&retail, något som ger ett högre täckningsbidrag än intäkter från segmentet match-day. Eftersom denna intäktskategori kommer att vara den stora tillväxtmotorn framgent innebär det att klubben ges goda förutsättningar till en fortsatt hög EBITDAmarginal.
CAPEX
I detta inlägg förklarade jag anatomin vad gäller capex(player registrations). Vi kan direkt konstatera att Manchester United drivs i enighet med affärsmodell 1 och att det är även rimligt och anta att klubbens nettoinvesteringar borde i genomsnitt ligga runt £30 miljoner per år. Vissa år mindre och andra år mer. Detta kan sättas i relation till den globala konkurrenten FC Barcelona som räknar med att årligen investera €40 miljoner netto under de kommande åren. Ett Barcelona som i ett historiskt perspektiv har varit signifikant mindre effektiva än Manchester United avseende kapitalförvaltning. 
Det krävs även investeringar i materiella anläggningstillgångar, capex(tangible assets). Dessa består främst av i underhåll samt utveckling på Old Trafford. Enligt klubben beräknas dessa att ligga på £5 miljoner framgent.

Tillväxt kostar, det kräver mer av allt, även mer rörelsekapital. Tittar vi historiskt har dock klubben, trots tillväxt, visat en positiv förändring i sitt rörelsekapital, capex(working capital). Detta beror till stor del på att en betydande del av tillväxten har kommit från en utökad kapacitet på Old Trafford där de stora intäkterna från säsongskort samt hospitaliy paket kommer in till klubben innan bokslutsdagen. Denna effekt kommer att vara mindre i framtiden men fortfarande kommer man att gynnas från tecknade sponsorpaket där en del betalas i form av en up-front-fee.

Alla dessa antaganden gör att vi nu kan göra en forecast av framtida free cash flow.

Free cash flow är de kassaflöden som blir kvar efter att rörelsens kostnader är betalda, efter att investeringarna är debiterade samt förändringen i rörelsekapitalet har slagit på kassan. Free cash flow är således de medel som blir över till bolagets finansiärer. I första hand långivare och i andra hand ägare.

När denna prognos är gjord, så kan vi diskontera de framtida kassaflödena till dagens värde. Vi behöver därför estimera en diskonteringsränta. Jag väljer WACC där man viktar kostnaden för skulder samt kostnaden för eget kapital.

Kostnaden för skulder (Rd) är observerad på obligationsmarknaden och kostnaden för eget kapital (Re) skattar jag genom CAPM (nedan) där jag har den 10 åriga brittiska statsobligationen som proxy för den riskfria räntan.

Beta har jag tidigare kalkylerat fram i detta inlägg men jag behöver även uppskatta marknadsriskpremien som är den riskpremie över det riskfria alternativet som investerare kräver för att göra sin investering.

Det är populärt att mäta denna genom historiska observationer där man mäter avkastningen på statsobligationer vs avkastning på aktiemarknaden. Det finns olika skolor för detta och resultaten varierar beroende på val av metod.

Vi ska ha i åtanke att den historiskt observerade marknadsriskpremien är resultetet av de kollektiva besluten som individuella investerare har fattat. Denna riskpremie är därför lika för alla investerare på marknaden.

Men så är ju inte fallet i verkligheten utan alla har ju individuella avkastningskrav när man går in i en investering. Skillnaden mellan 5% och 7% i riskpremien ger en variation på värderingen av klubben på ungefär £160 miljoner. Så nog är detta antagande till viss del godtyckligt när jag räknar med en riskpremie på 6%.

Hur som helst ger det oss ett nuvärde av de framtida fria kassaflödena under forecast period på £321 miljoner. Klubben förväntas dock att bedriva sin verksamhet i all evighet. Det betyder att vi måste skatta värdet även för period bortom 2017. Här använder jag mig av en så kallad value driver formula där jag istället för fria kassaflöden använder NOPLAT som invariabel. Detta eftersom tillväxten (g) under evighetsperioden är lägre vilket rimligtvis även innebär att kravet på återinvesteringar korrigeras.

Denna modell visar värdet av kassaflödena bortom 2017 som rörelsen förväntas att generera. I en konkurrensmarknad pressas ROIC (avkastning på alla nyinvesteringar) ner mot ett företags kapitalkostnad (WACC). Denna utveckling försöker företag hela tiden att bromsa genom att skaffa sig konkurrensfördelar. I Manchester United ser vi främst varumärket men även sir Alex Ferguson som har visat sig vara en kompetent förvaltare av humankapital. Klubbens värde är således exponerat mot denna key-person-risk. En mindre lyckad rekrytering av en efterträdare kan helt förändra förutsättningarna.
Modellen visar också att klubben är självförsörjande via EBITDA och att dess stora kassa inte behövs till framtida tillväxt utan istället kan delas ut till ägarna (excess cash). Dessa utbetalningar är idag reglerade i de villkor som klubben har gentemot ägarna av obligationerna. 50% av skillnaden mellan EBITDA och den årliga räntekostnaden kan delas ut till klubbens ägare varje år. Idag uppgår den utdelningsbara summan till £95 miljoner och enligt prognosen krävs det ytterligare två år innan hela dagens kassa kan betalas ut. Vi måste därför diskontera de £163 miljonerna som finns i kassan. Tillsammans indikerar dessa nuvärden ett värde på lite drygt £1.1 miljard för klubben.
Om nu spekulationerna stämmer om att Glazer regimen tackade nej till £1.2 miljard följer naturligtvis frågan om varför? Vore det inte en bra affär att stänga sin position och inte behöva bry sig om de risker som trots allt finns där ute?
Vi ska komma ihåg att min värdering trots allt är subjektiv. De antaganden som jag har gjort är baserade på den historiska information som är tillgänglig samt på ett antal antaganden om framtiden. Det är rimligt att familjen Glazer har tillgång till bättre information. Så låt oss se var och hur de kan ha hittat sina värden. De två tabellerna nedan visar hur pass mycket potentiella avvikelser från forecast för värdeskapande faktorer slår på värdet.

Det kan vara så att utsikterna för tillväxten på intäktssidan under de kommande sju åren är än bättre (Annual sales growth). Kanske är det tillväxten under ”evighetsperioden” som förväntas vara högre än de 1.5% som jag har räknat på (perpetuity growth).

För ett tag sedan kunde vi läsa om ryktena om en ny kontraktspolicy där klubben uppges önska ha en mer situationsanpassad tidsram för teckning av nya kontrakt. Kanske räknar man med att klubbens varumärke, precis som det attraherar samarbetspartners, håller den något mindre spektakulära talangen kvar i klubben, men till en lägre kostnad. 1 procentenhet lägre wages to turnover ratio ger 1 procentenhet högre EBITDA marginal vilket är en värdedrivande faktor enligt tabellen ovan.

Som synes finns det ett stort värde i produktens attraktionskraft samt i förmågan att effektivt producera den. Det senare är är en funktion av managerns skicklighet.

Att avkastningskravet (WACC) skulle vara lägre än det jag räknat på känns föga troligt. Vi får inte glömma bort Glazers ”egna kapital” (PiK) som idag tickar till en ränta på 16.25%. Å andra sidan kan detta snabbt förändras genom att man förändrar kapitalstrukturen på Red Football Ltd (RFLTD) och skuldsätter det ännu mer. Den nuvarande kassan samt de lånade pengarna kan användas för att köpa tillbaka PiK.

Grafen nedan visar värdet på klubben baserat på olika skuldsättning av balansräkningen (equity/[debt+eguity]=1 innebär att klubben är finansierad enbart med eget kapital och inga skulder). Den stora anledningen till ett ökat värde i förhållande med skuldsättningen är den nytta som skatteskölden ger. Avkastningen till långivarna bokförs som en kostnad (ränta) vilken minskar det periodiserade resultatet, vilket i sig minskar skatteutbetalningarna.

Antagandena i grafen ovan förutsätter att ägarna kan låna pengar till samma kostnad vilket är mindre troligt ju högre skuldsättningsgrad man når. Anledningen är en högre default-risk vilket innebär att kostnaden för att låna pengar vid en viss punkt överstiger nyttan.
Dividend recapitalization‏
Dividend recaps är en metod för riskkapitalbolag (som av olika anledningar inte väljer att avyttra bolag) att öka skuldsättningen på ett bolag och använda pengarna för att betala utdelning till ägarna. Innan finanskrisen belånades bolag så mycket som upp till 8 gånger EBITDA. En sådan skuldsättning ökar naturligtvis markant den finansiella risken.
Det som talar för att denna metod ska appliceras på Manchester United är dels det låga ränteläget där investerare söker investeringar med högre avkastning, men framför allt det faktum att klubben inte är något cykliskt bolag där EBITDA pendlar upp och ner. Toppen på fotbollens näringskedja (football money league klubbarna) har under finanskrisen visat en fantastisk motståndskraft mot en lägre efterfrågan på produkten.
Figuren nedanför ger en benchmark för dividend recaps över de senaste åren. Den största transaktionen hittills under 2010 har genomförts där skuldsättningen uppgått till EBITDA ggr 6.1 Baserat på dessa nivåer kan ni själva räkna ut hur mycket mer skuld som Glazer skulle kunna lägga på Red Football Ltd:s balansräkning. Idag ligger RFLTD:s Debt-to-EBITDA ungefär på 5x.

Från och med 1:a februari 2013 och en gång varje år fram till slutförfall 2017 har ägarna en avtalad option att göra en förtidsinlösen på obligationerna. 2013 är priset för en sådan inlösen 1.0875 per GBP (1.08375 per USD). Kanske är det då vi ser en ny stor omfinansiering, då med en betydligt högre EBITDA som utgångspunkt än i samband med den förra.

Div.Recap är en strategi som stämmer väl överens med anatomy of the cash cow likviden kan investeras i andra verksamheter med en högre förväntad avkastning än kostnaden av att finansiera RFLTD:s balansräkning.

 saxat från: economist.com

Många ställer sig frågan om hur länge familjen Glazer tänker behålla Manchester United i sin investeringsportfölj. Familjen har haft Tampa Bay Buccaneers i sin ägo sedan 1995. Den amerikanska sportfranchisemodellen innebär dock i det närmaste obefintlig affärsrisk. Något som ger Glazers utrymme att fri-åka på ligans tillväxt samt belåna the Bucs till bristningsgränsen.

En sådam modell är inte helt hållbar i Manchester United. Även om polariseringen i fotbollseuropa minskar riskerna så är det inte omöjligt att den finansiella risken till slut blir för hög i förhållande till affärsrisken. Men är det troligt att Malcolm Glazer gör en exit innan dess? Kanske om en scheik erbjuder ett kraftigt överpris men annars är det svårt att hitta värden för en någorlunda rationell köpare som kan betala det pris som krävs utan att använda sig av en kraftig skuldsättning.

Paradoxalt finns UEFA Financial Fair Play som begränsar konkurrensen och som verkar till förmån för Glazers affärsmodell. Och nersidan begränsas av Red Knights som står beredda att rädda klubben ifall modellen skulle spricka. En sådan implicit garanti kan i värsta fall leda till att man kan gasa på ända till den dagen man går in i väggen.

Många skeptiker tittar på det som hände i Liverpool och även om risken för ett sådant scenario med den information som idag finns tillgänglig är väldigt liten, så är det naturligtvis inget som helt kan avskrivas.

Wayne Rooney vs football asset pricing model‏

Den senaste tidens intensiva rapportering kring Wayne Rooney förklaras kanske allrea bäst enligt modellen nedan. Sambandet mellan personalkostnader och sportslig framgång. Och sambandet mellan sportslig framgång och intäkter. Dessa två samband leder till att det är spelarna som i grund och botten äger rättigheterna till produkten fotboll. Dessa rättigheter regleras i spelarnas kontrakt.
Klubbarnas jakt på att ständigt rekrytera den största talangen med syfte att vinna titlar innebär att spelarna kan auktionera ut sina tjänster till högtsbjudande klubb. Spelarna vet mycket väl sitt värde på marknaden och det är också det som i första hand pressar klubbarnas vinstmarginaler nedåt.

I football capitalism överförs de vinster som produkten fotboll genererar i första hand från klubbarna till spelarna samt konsumenterna.

Ju högre upp i näringskedjan man kommer avseende intäkter från de tra klassiska intäktskällorna hos en fotbollsklubb, match-day, commercial samt broadcast, desto större talang klarar man av att behålla över lång tid samt komplettera externt.
 
För Manchester United hade alternativet varit att sälja talangen och använda pengarna till att förvärva ny talang på marknaden. En sådan affär för dock alltid med sig risker eftersom man inte riktigt vet hur den nya spelaren kommer att producera i sin nya miljö och under nytt ledarskap. Risken skulle ökat för en sämre produkt med lägre EBITDA marginaler som följd.
En högt uppsatt tjänsteman hos Ajax menar att endast 8% av klubbens externa spelarrekryteringar har varit framgångsrika. Av den anledningen var Manchester United mycket angelägna att kontraktera Rooney under ytterligare en period. Klubben vet vilken sportslig prestation som levereras från detta spelarkontrakt.
Man kan naturligtvis diskutera graden av girighet från Rooney och hans agents sida. Å andra sidan så profiterar Manchester United rejält på produkten fotboll. När det senaste bokslutet presenterades för två veckor sedan visade klubben en imponerande EBITDA marginal på så mycket som 35%.
Det förefaller tämligen rimligt att vinstmarginalen aldrig kan bli för stor utan att man behöver dela vinsterna med de nyckelpersoner som bidrar till det ökade aktieägarvärdet. Det är spelaragentens uppgift och se till att denna profit-split regleras i kontraktet mellan nyckelspelaren och klubben.

Det vore naivt och anta att en sådan profit-split är något som kommer som ett initiativ från klubbens sida. Något som den stora skillnaden mellan klubbens ursprungliga bud och Rooneys till slut underskrivna kontrakt med en stor tydlighet bevisar.

För faktum är att Manchester United försökte att kontraktera sin stjärna till ett pris som var ungefär 40% lägre än vad han i själva verket visade sig vara värd för klubben.

Boston Red Sox business model

Regimen Glazer har skapat en enorm spricka mellan fansen och klubben. Jänkarna anses vara extremt giriga som enbart tänker på sin egen vinning. Lägg till faktumet att man har försatt klubben i skuld. Något som har sina orsaker och vilket jag till viss del har diskuterat i detta inlägg. 
Liverpools nye ägare John Henry och hans parhäst Tom Werner gör ett något mer genuint intryck och pratar om en klubb fri från skuld. John Henry menar att man som ägare av en sportverksamhet i första hand inte tjänar pengar på klubben men tillägger att om de nya ägarna gör sin läxa väl så kommer värdet på klubben att öka. Sant, £300 miljoner för en klubb med Liverpools varumärke och potential måste anses som ett förhållandevis lågt pris, även om risken i affäresverksamheten har ökat under de senaste två åren. Och även om det krävs ytterligare investeringar så borde det finnas en  uppsida vad gäller värdeskapande.
Boston Herald hade häromdagen en artikel som väckte mitt intresse. I New England Sport Ventures där Red Sox och numera även Liverpool ingår finns ytterligare ett antal bolag. Ett av dessa är en lokal tv kanal, New England Sports Network (NESN), som fyller en funktion inte helt olik YES, vilket är kassakon som är kopplad till New York Yankees. Mer om det i detta inlägg.
”The Red Sox have lost money and NESN has made money”
Fenway Sports Group är ett annat bolag vars främsta syfte är att managera varumärken samt bedriva kommersiell verksamhet. Och det ser ut som att man har gjort ett fantastiskt jobb, samtidigt som dessa intäkter inte späds ut i ligans revenue-sharing mekanism. En mekanism som Henry har varit stark kritisk mot, inte på grund av själva syftet bakom competitive balance, utan av den enkla anledningen att flera mindre klubbar, istället för att utveckla produkten, låter pengarna rinna igenom till den nedersta raden.
”Change is needed and that is reflected by the fact that over a billion dollars have been paid to seven chronically uncompetitive teams, five of whom have had baseball’s highest operating profits, who, except these teams, can think this is a good idea? Baseball has to address the disincentives created by large-scale transfers of revenue from successful clubs to less successful clubs, at high enough tax levels, the incentive is to invest somewhere other than in baseball.”
Och att investera utanför baseball är precis vad Henry&Co ägnar sig åt. Man har förvärvat ett Nascar franchise samt inlett flera andra projekt (the Red Sox secret lineup). 2009 tecknade Fenway Sports Group ett kontrakt gällande exploateringen av Fulhams varumärke och nu utökas portföljen i och med förvärvet av Liverpool. Tom Werner menar att man nu kommer att kunna paketera Liverpools varumärke tillsammans med de andra innehaven.
“We can go to any advertiser in the world and present them this opportunity”
 
Genom att investera i samt utveckla match-day-produkten kan klubben blir mer konkurrenskraftigt gentemot de andra huvudkonkurrenterna, ManU, ManCity, Arsenal samt Chelsea. Utöver det får man det förhållandevis stora försprånget gentemot Arsenal, Chelsea samt ManCity som Liverpools varumärke genererar inom segmentet commercial&retail. Något som kan ge utrymme till att omallokera de intäkter som varumärket Liverpool genererar från själva klubben till den som får i uppgift att exploatera det, Fenway Sports Group.
Rimligtvis borde Liverpools starka varumärke ge goda möjligheter till att använda sig av en brand leveraging strategi lik den Manchester United anammar och därmed nå en större kapitalisering av varumärket. Den stora skillnaden är att Fenway Sports Group tillgodogör sig intäkterna istället för att dessa bokförs på klubbens resultaträkning med syfte att finansiera räntorna. 
Men först och främst, hur man än vrider och vänder på det så kvarstår faktum, Liverpool måste bli betydligt mer effektiv på att förvalta sitt kapital på transfermarknaden och på planen.
Låt oss för en stund låtsas och applicera denna affärsmodell på Manchester United och se hur ett skuldfritt Manchester United skulle kunna komma att se ut. Notera hur jag omallokerar en del av klubbens intäkter inom segmentet commercial&retail bort från resultaträkningen. I detta exempel har således det bolag som exploaterar klubbens varumärke under de senaste fyra åren kunnat plocka ut £115 miljoner. Trots det är Manchester United fortfarande lika konkurrenskraftiga och har kunnat göra lika stora investeringar i spelartruppen. Och 2010 års intäkter från commercial&retail är trots att den externa parten kapitaliserar en del av varumärket så gott som i nivå med Arsenals dito.
Effekten är en lägre EBITDA marginal än tidigare vilket är en reaktion på de lägre intäkterna.
 
Det finns de som menar att mer pengar skulle allokeras till spelartruppen. Jag håller inte med, sedan Glazer regimen tog vid, har klubben i genomsnitt återinvesterat lika stor del av sina intäkter på transfermarknaden som den förra regimen gjorde. Något som syns i detta inlägg. 
Den stora skillnaden är att man sedan 2005 kraftigt har ökat sina intäkter och vinstmarginaler. Och den stora anledningen till att klubben köptes upp det året var den då stora outnyttjade potentialen. Den förra regimen gjorde ett bra jobb, men inte tillräckligt bra för att undgå att bli uppköpta och de dåvarande ägarna erbjöds en tillräckligt hög premie för att acceptera en affär.
Men oj vad fantastiskt populistiskt den nedersta raden ser ut och som synes skapas även fria kassaflöden tillgängliga för utdelning till aktieägarna.
Men mest sannolikt skulle vi få se någon form av skatteteknisk åtgärd för att minska bidraget till den brittiska staten. Ett enkelt sätt skulle vara att belåna balansräkningen och på så sätt öka värdet på investeringen. Och likviden skulle kunna investeras i ytterligare en prisvärd franchise som man förädlar och vars varumärke ägarna kan koppla till Fenway Sports Group. 

Men en sådan kassako är Liverpool ännu inte idag. Men om 5-10 år kanske…



Capex – player registrations

Innan jag går vidare i Glazers business case så gör jag en mellanlandning i det som kallas för Capex. Capex är en akronym för Capital Expenditures och betyder således investeringar i anläggningstillgångar. Hos en fotbollsklubb handlar det till största delen om investeringar i externt förvärvade spelarkontrakt. Priset på sålda spelarkontrakt minus priset för köpta spelarkontrakt utgör capex(player registrations). Det är det som de facto påverkar kassaflödet och ska inte blandas ihop med den periodiserade resultatposten profit/loss – player trading.
Affärsmodell 1
Signifikant är att klubbar som befinner sig högst upp i fotbollens näringskedja är att de är nettoimportörer av talang och således har ett negativt capex gällande spelarkontrakt. Dessa klubbars affärsmodell utgår från produkten och maximerar intäkterna samt driftresultatet. De positiva kassaflöden som skapas av en högklassig fotbollsprodukt återinvesteras i spelarkontrakt med syfte att upprätthålla produkten.
Affärsmodell 2
Klubbar längre ner i näringskedjan är nettoexportörer av talang och upplever på så sätt ett positivt capex(player registrations). Denna positiva kassaflöde-effekt som nettoexportörerna upplever investeras å sin sida i spelarnas kontrakt med syfte att maximera framtida transfersummor. Nettoexportörerna försämrar därmed sitt driftresultat med syfte att kunna maximera sina framtida kassaflöden från spelarförsäljningar. Här är allsvenskan ett lysande exempel där klubbarna visar ett negativt driftresultat som uppvägs av en positiv capex(player registrations).
Affärsmodell 3
Klubbar vars driftresultat inte räcker till till att vara nettoimportör av talang. Klubben har dock en välgörare som skjuter skjuter till pengar till detta ändamål. Dessa likvida medel bokförs generellt som det man kallar för ”soft debt”, det vill säga ränte- och amorteringsfria skulder som ägaren tror sig få igen den dagen denne säljer klubben där köparen även förvärvar dessa obligationer.
Liverpools förre ägare Tom Hicks gick nyligen till angrepp mot Rafa Benitez. Han menar att klubben har investerat tillräckligt med kapital för att upprätthålla sin status som en klubb i toppklass. Till stor del har han rätt, Liverpools sportsliga kris beror i första hand inte på om klubbens balansräkning är finansierad med skulder eller eget kapital utan på den mer eller mindre mediokra kapitalförvaltningen som klubbens manager har ägnat sig åt. Endast Chelsea har investerat mer i förvärvade spelarkontrakt än Liverpool under de senaste åren.
Å andra sidan är det trots allt styrelsen som tillsätter managern. Hicks&Co lade sina bets på att Rafa Benitez var rätt man för jobbet och av den anledningen förlorade ägarna till slut kontrollen över investeringen. För hur många kreditgivare tror sig kunna få tillbaka sina pengar med en inte helt osannolik fortsatt kapitalförstöring?
I detta inlägg visar jag hur klubbens driftresultat inte räckte för att finansiera dess investeringar. Ägarna löste detta genom att utöka krediten hos bankerna. Negativa free cash flows under en period behöver i sig inte vara illa givet att de investeringar som görs leder till positiva framtida free cash flow. Detta misslyckades dock den gamla regimen med och därav bankernas beslut att till slut klippa kreditlinan.
fig1, £miljoner capex(player registrations) för ett urval av klubbar.
datakälla: respektive klubbs årsredovisning.
När nu John Henry tar över ägandet av klubben så är egentligen de två värdedrivare som han behöver bry sig om, investering i match-day-produkten (revenue growth) samt kapitalförvaltningen (capital turnover) inom den sportsliga organisationen. För jag har svårt att se den nye amerikanske ägaren skjuta till mer kapital till transfermarknaden än vad den förra regimen gjorde. Även om det naturligtvis är populistiskt tacksamt att hävda att så blir fallet i tron om att ingen tittar på de stora summor som trots allt har investerats under de senaste åren.
Sanningen är dock den att förhållandet mellan spenderad peng på transfermarknaden och placering i tabellen är så litet som 14% samtidigt som sambandet mellan lönepeng och tabellplacering når upp till nivåer kring 80%. En låg spelaromsättning på extraordinär talang är önskvärd eftersom denna kategori är mycket svår och dyr att återfinansiera. Något som jag har diskuterat i detta inlägg.
Rekryteringsprocessen är oerhörd betydelsefull då den förutom kvalitet även kräver identifiering av karaktär samt motivation hos spelaren där även om denne utvecklas väl, vill fortsätta representera klubben och inte ständigt se sig om efter ”nya möjligheter”.

Jim Collins brukar prata om nivå 5 ledarskap och dess betydelse hos framgångsrika företag. En välbalanserad fotbollstrupp (inklusive ledarstab) borde rimligtvis innehålla flera ”nivå 5 ledare”. Min rent spontana känsla utan vidare analys är att Liverpool främst har brustit på just denna punkt.

Investera hellre i nya och hållbara kontrakt med den i klubben redan befintliga talang som visat sig besitta de önskvärda egenskaperna än att ge dig ut på transfern i en opportunistisk jakt efter spektakulära namn.  

För att för en stund återkoppla till analysen av Manchester United är det naturligtvis intressant hur mycket nettoinvesteringar som klubben kommer att behöva göra i framtiden för att affärsmodellen ska kunna fortsätta generera en hög EBITDA. Nivån på investeringarna beror i första hand på managerns skills inom kapitalförvaltning men även på konkurrenternas tillgång på kapital. Det senare resonerar jag kring i inlägget om ”quantity theory of money”.
Tittar vi tillbaka i historien så har klubben i genomsnitt investerat ungefär 10% av intäkterna. Givet att klubbens kvalitet vad gäller kapitalförvaltning består borde rimligtvis ett årligt genomsnitt på lite dryga £30 miljoner i Capex (player registration) anses vara mycket konkurrenskraftigt på marknaden.
Fig2 – Capex (player registrations) Manchester United. (Sålda spelarkontrakt minus köpta spelarkontrakt). I £miljoner samt som procent av klubbens intäkter.
datakälla: årsredovisning Manchester United Ltd samt Red Football Ltd
Home-grown regleringen kan skapa ett nytt affärsområde
Till denna säsong införde Premier League en ny home-grown-reglering. En reglering som i praktiken rimligtvis borde innebära att kassaflödena ut från Premier League till andra ligor kommer att minska. Under säsongen 2007/08 omsatte de engelska klubbarna totalt £779 miljoner på transfermarknaden, £451 miljoner av dessa hamnade hos klubbar utomlands.
Vilka möjliga effekter kan denna reglering att få? För de storklubbar som har en välfungerande ungdomsverksamhet kan regleringen bana väg för nya intäktsmöjligheter.
Erfarenheten säger oss att det är spelarna som i första hand äger kontrollen över produkten fotboll. Klubbarna behöver rekrytera duktiga spelare för att kunna vinna matcher och titlar. Priset på de tjänster som spelarna erbjuder bestäms på spelarmarknaden där tjänsterna handlas och regleras i spelarnas avtal med klubbarna.
I kontraktet delar spelaren och klubben risk och avkastning mellan varandra. För att en klubb ska kunna tjäna mer pengar på transfermarknaden behöver man skriva ett längre kontrakt med sina spelare. För spelaren innebär nämligen en högre framtida transfersumma mindre makt och pengar i spelarens personliga kontrakt. Av denna anledning kräver spelaren en premie för varje extra år som han kontrakterar med klubben.
Vi kan därför anta att duktiga och talangfulla home-grown spelare som ännu inte spelar i de fyra största klubbarna kommer att veta sitt värde vilket spelarna kommer att vilja reglera i sina kontrakt. De mindre klubbarnas möjligheter att skriva längre kontrakt begränsas å andra sidan inte längre enbart av de lägre intäkterna samt sina välgörares plånböcker som har möjliggjort en hög wage/revenue ratio, men snart även av UEFA Financial Fair Play.

En trolig effekt borde därför vara att home-grown-talang med observerad kvalitet snabbare kommer att distribueras uppåt i näringskedjan till de största klubbarna. Alternativet är att spelarna så småningom ändå kommer att komma dit som ett bosman fall vilket klubbarna mest sannolikt inte önskar.

Tidigare kunde de mindre klubbarna rekrytera ersättare till sålda spelare från hela världen. Men i och med den nya regleringen betyder en såld home-grown spelare att man kommer att behöva ta hänsyn till home-grown-ration i den egna truppen. Är det så att klubben måste ersätta den flyktade home-grown-spelaren med en ny home-grown spelare så kommer man att använda sin nyss erhållna transferlikvid till att köpa spelare med home-grown-stämpel på.
Eftersom de är de stora klubbarna som har de största resurserna att scouta och producera talang så är det också troligt att de mindre klubbarna kommer att köpa fler home-grow-spelare som är flygfärdiga från storklubbarnas akademier men som inte håller tillräckligt hög standard för att ta plats i representationstrupperna.
Tack vare att en större andel av pengaflödena stannar i England borde storklubbarnas kassaflöden från sålda spelarkontrakt därför kunna öka och på så sätt minska storklubbarnas capex (player registrations). De mindre klubbarnas bargaining-power är sämre vilket mest sannolikt leder till en överföring av värde uppåt i näringskedjan.

Fig3 – pengaflöden i samband med transfer av spelarkontrakt säsongen 2007/08.
källa: deloitte annual review of football finance 2009

The free ride‏

Jag har tidigare skrivit om Tamba Bay Buccaneers fansens stora dilemma där familjen Glazer friåker revenue-sharing-systemet med syfte att profitmaximera. I förrgår publicerades en akademisk studie som undersökt friåkandet i NFL*. Så vad har man bland annat kommit fram till?
Based upon the current data analysis, it appears that some NFL owners choose to free ride while others do not, with some spending more on players than maximizing profits would warrant. 
Författarna försöker att kategorisera ägarmotiven. Vi känner igen nyttomaximerande ägare och profit-maximerande även från vår europeiska modell. 
A second possible explanation relates to each owner’s motivation. Certainly, each owner desires to experience on-field success and most owners would like to spend more on team quality in order to own a competitive sport team. In fact, many owners are able to spend more because they have significant wealth beyond their ownership of an NFL team. For example, Jim Irsay, owner of the Indianapolis Colts, sold personal stock and real estate holdings to pay $100 million in signing bonuses from 1999 through 2008 (Burke, 2008). However, some owners may not have the desire or the ability to utilize outside funding sources. A number of owners have a large portion of their wealth invested in their NFL franchise and are more likely to treat their team as a profit-maximizing business. These owners might find it more profitable to free ride than to spend for a high performance team. 

Det kan också vara så att vissa klubbägare inte anser sig ha någon realistisk chans att vinna. Så istället maximerar man profit. Och de ägare som en gång fått känna på segerns sötma kan faktiskt trejda bort en del profit mot känslan att få vinna igen. Men vissa ser så klart det som ren business, om Malcolm Glazer skriver man…
The Tampa Bay Buccaneers were, perhaps, the most egregious of all free riders. The Buccaneers were owned by Hugh Culverhouse until 1995, when Malcolm Glazer purchased the framchise. Clearly, Malcolm Glazer does not fit the mold of an owner whose primary financial investment is an NFL club as he is the 462nd wealthiest individual in the world.Though it appears that some owners of “family-operated” teams appear to free ride for economic “necessity,” some wealthier owners may free ride for profit maximization.

Den stora skillnaden med Glazers Premier League franchise är att Manchester United behöver komma bland de fyra främsta för att kunna maximera profit och därmed klubbens värde. Klubben klarar av att missa Champions League en gång. Sannolikt klarar man av att missa turneringen även ett andra år i rad också. Men sedan blir det problem och en negativ spiral med insolvens som en trolig konsekvens. Klubben måste med andra ord leverera sportsliga resultat värda namnet. I sitt hemland skyddas man däremot av av systemet där man inte bara kommer undan med mediokra prestationer, man till och med belönas för det.

Ultimately, the decision to potentially free ride is idiosyncratic and depends on the motivation of each owner. From the perspective of the league, however, having incentives to reduce payroll and on-field quality to the detriment of the rest of the league is problematic. A problem exists when some teams are primarily carrying the burden of maintaining and growing the league’s brand (e.g., the Dallas Cowboys), while others are harming, or free riding on, the brand (e.g., the Cincinnati Bengals). From a league’s perspective, creating incentives to save costs is good, but allowing teams to reduce on-field quality to do so can be detrimental. 
Författarna är även inne på konsekvenserna denna säsongs avsaknad av lönegolv.
With the elimination of the salary floor, additional teams may now be inclined to free ride. Ultimately, this may harm the league’s brand reducing the value of the league as a whole and the value of its member franchises as well.

Det blir ändå svårt att motivera att systemet inte är bra. Ligan har trots allt haft en mycket stark utveckling.

Ultimately the NFL has been extremely successful since its decision to equally share its national television revenues in 1960. John Mara, New York Giants co-owner, stated, “you could argue that we deserve a bigger piece of the pie, but it’s the reason that the NFL is the strongest professional league on the planet.”

Frågan är hur länge till man är det och hur hade ligan utvecklats om man hade anammat den europeiska modellen. Det är mycket möjligt att ligans totala intäkter hade varit än högre. Dock hade vinsterna till ägarna varit mindre. Hur som helst, NFL bör passa sig, ju fler lag får för sig att fri-åka, desto större blir riskerna att ligan börjar lida av produktionsproblem.

The new revenue-sharing model that will be negotiated beginning in 2010 or 2011 may become even more important to the league as average team operating income was reduced 24% since its peak during the 2002 season as a result of changes to the model under the 2006-2010 CBA (collective bargaining agreement)
Så hur ska vi förhålla oss till revenue-sharing egentligen? Mekanismernas främsta syfte har historiskt sett varit ett verktyg för att balansera tävlingsbalansen. I Nordamerika är det även en viktig mekanism i samband med de fackliga spelarförhandlingarna. Spelare i dåligt presterande klubbar vill gärna ha en ”garantilön” vilket man får i och med detta system. Det senare är ingen issue i Europa. Tack vare fotbollspyramiden samt bosmandomen belönas kompetenta spelare genom en större makt över sin egna produkt.
Ligaorganisatörerna har länge menat att en jämn tävlingsbalans maximerar efterfrågan på sporten. Detta trots att väldigt få studier ger stöd till denna hypotes. Borland&McDonald** (2003) sammanfattar forskningen inom efterfrågan på sport där endast 3 av 18 undersökningar hittar ett sådant positivt samband.
Min åsikt är att det en gång för alla är dags att revidera synen på tävlingsbalans. Publiken bryr sig inte om i tävlingsbalansen i sig. Men man önskar se klubbar som vill framåt, klubbar som utvecklas, klubbar som testar nya idéer. Klubbar som maximerar sina resultat efter sina egna förutsättningar helt enkelt. Men för att detta ska hända behövs det incitament och dessa är viktiga att identifiera och bygga in i den distributionsnyckel som ligan akiverar till sina centrala avtal. Revenue-sharing bör således i första hand vara en incitamentsmekanism.
Resultatet av alla klubbars individuella handlingar sätter sedan den tävlingsbalans som vi i efterhand kan mäta. Den är dock i det närmaste irrelevant för efterfrågan på sport och av den enkla anledningen finns det inget empiriskt stöd för det.

Att mäta tävlingsbalansen kan istället användas med syfte att ge oss kunskapen om hur olika regleringar historiskt har slagit igenom samt hur stora inträdesbarriärer som finns inom respektive marknad. Jag har tidigare identifierat de olika regimskiftena i den spanska ligan och försökt att koppla dessa till förändringarna i tävlingsbalansen.

Allsvenskan har ett nytt TV avtal på plats från och med nästa säsong. Det finns de som menar att det är kakan som är för liten och inte fördelningen av den ut till ligans medlemmar. Det finns naturligtvis substans i det första påståendet men att kakan är liten beror på att den allsvenska produkten inte är tillräckligt attraktiv just nu. Kakan kan bara bli större om TV bolagen kan tjäna pengar på produkten, inte annars.
Och för att den allsvenska produkten ska bli mer attraktiv så behöver klubbarna ges större incitament för att på egen hand utveckla sina respektive produkter.
För vem utvecklar dessa om inte klubarna själva?

Lyckas man inte med att utveckla matchdagen och attrahera tillräckligt med åskådare ska man rimligtvis inte klara av att finansiera sin allsvenska existens. Det borde egentligen vara lika självklart som att degraderas på sportsliga meriter. För bara då slipper vi stå och frysa häcken av oss på arenorna under första halvan av mars samt lida av sparkboll på mediokra planer. Och först då kommer klubbarna till insikt och börjar agera efter de preferenser som publiken har. En kamp om varje åskådare som om det gällde liv eller död.

——————————————–
* Free Ride, Take It Easy: An Empirical Analysis of Adverse Incentives Caused by Revenue Sharing – Daniel A. Rascher, Matthew T. Brown, Mark Nagel, Chad D. McEvoy , Oct 12th-2010

** Demand for Sport, Jeffery Borland and Robert McDonald, 2003