I augusti blir det 10 år sedan familjen Glazer tog Manchester United (ManUtd) till börsen.

Sedan dess har ManUtd köpt tre spelarkontrakt från Borussia Dortmund, två från Sporting, Ajax respektive Porto och ett kontrakt från Benfica för den totala summan av €355 miljoner (transfermarkt.com). Den ekonomiska rationalen är att de säljande klubbarna skapar värde genom förädling och försäljning av talang. ManUtd förväntas å sin sida skapa värde genom att förädla slutprodukten kommersiellt. Man skulle kunna säga att transfersumman representerar distribution av det kommersiella värdet till de klubbar som har bidragit till produktionen av det.

Hade man investerat $100 i ManUtd den första dagen som aktierna handlades så hade det idag varit värt mindre än $90. Hade man samma dag lagt €100 på aktier i Benfica så hade aktierna idag varit värda €570. Faktum är att samtliga ovan nämnda underleverantörer har presterat bättre på börsen än ManUtd under motsvarande period (Figur 1).

Inte heller står sig underleverantörerna särskilt mycket sämre när det kommer till sportsliga resultat. Tittar man på rankingen baserad på fem års resultat i Uefas turneringar så är ManUtd placerade på en delad 8:e plats. Ajax ligger på en 10:e och den lägst rankade nämnda underleverantören – Benfica på en 23:e plats. Det är en väldigt liten skillnad med tanke på det enorma gapet om man mäter resurser i termer av kommersiella intäkter.

Jag tror inte att det är särskilt svårt att förklara ManUtd kräftgång på börsen. Jag har valt att göra det genom ett enda nyckeltal (figur 2) baserat på data från årsredovisningarna.

Capex i spelarkontrakt, det vill säga nettoinvesteringen (populärt kallat net spend) i relation till Ebitda har upplevt en konstant ökning sedan ManUtd noterades på börsen. Ebitda är alltså rörelseresultat före av- och nedskrivningar, före finansnetto samt före skatt. Det är en god proxy för det kassaflöde som företaget genererar i den dagliga verksamheten, alltså skillnaden mellan inkomster och utgifter.

ManUtd:s Ebitda hade upplevt en stark tillväxt under en längre tid för att sedan röra sig i sidled under de senaste fem åren (nedpressat under två pandemiår). Däremot har de positiva kassaflödet i en allt större utsträckning gått åt till förvärv av nya spelare. Under de nio säsonger sedan Alex Ferguson slutade har 75 procent av Ebitda gått till utgifter för spelarkontrakt. Även om man räknar bort bruset i samband med pandemin så hamnar man på dryga 60 procent. Det kan jämföras med 25 procent under de nio åren fram tills Ferguson pension. Trots det har ManUtd prestationer på fotbollsplanen blivit sämre.

En allt mindre andel av kassaflödet har i slutändan blivit fritt för aktieägarna och historien med företagsledningens prestationer och prioriteringar ligger i grund till att förväntningarna är lågt ställda på att sakers tillstånd ska bli bättre.

Och tittar man på data i transfermakt.com så visar den en liknande bild (Figur 3).

Enligt transfermarkt.com har ManUtd nettoinvesterat €1016 miljoner i spelarkontrakt sedan sommarfönstret 2012 (data från årsredovisningarna säger €1200 miljoner). Med tanke på att den ingående balansen var €424 miljoner så borde rimligen dagens balans var €1440 miljoner i truppvärde. Det är dock €726 miljoner. ManUtd har med andra ord förstört spelarvärde motsvarande €714 miljoner. Det kan bero på att ManUtd har betalat en premie på förvärvade spelarkontrakt, alltså betalat ett högre pris än vad spelarna i själva verkat har varit värda. Det kan också ha berott på att spelarna har minskat i värde under sin tid i ManUtd. Troligen är det en kombination av båda sakerna.

Den svaga prestationen i den sportsliga delen av verksamheten har fått konsekvenser på den kommersiella delen. Säsongen 2015-16 var ManUtd rankat högst på Deloitte Football Money League (Figur 5). I den senaste upplagan var man nere på en femte plats.

ManUtd:s raka motsats är Liverpool. Liverpool är inte noterat på någon marknadsplats men Fenway Sports Group (FSG) tog över klubben under 2010 i ett väldigt dåligt skick till ett pris av knappa €400 millioner. FSG har sedan dess haft en tydlig sportslig strategi som legat i grund för kommersiell tillväxt. Liverpools truppvärde i juni 2012 uppgick till €235 miljoner. Sedan dess har klubben – enligt transfermarkt.com – nettoinvesterat €387 miljoner. Dagens balans borde med andra ord uppgå €622 miljoner. Truppvärdet är dock €911 miljoner. En förädling motsvarande €289 miljoner som har skapats genom en god scouting och utbildning av spelare.

Liverpool har också varit skickliga på att sälja spelarkontrakt när marknaden har betalat en stor premie över värdet (Coutinho) samt göra exit på kontrakt som har börjat minska i värde (Mané).

Idag har Liverpool i stort sätt tagit in hela det stora kommersiella inkomstförsprång som ManUtd hade på dem för tio år sedan. Det är inte särskilt konstigt. Värdet för företag av att associera sig med ManUtd har minskat i relation till att göra motsvarande med Liverpool. Under de senaste fem åren har ManUtd:s kommersiella intäkter gått i sidled.

FSG har lyckats både med att förädla truppvärdet samt det kommersiella värde hos Liverpool. Det finns idag egentligen ingen anledning till att Liverpool skulle vara mindre värt än ManUtd, cirka €2.5 miljarder baserat på senaste slutkursen i New York.

Det är ganska uppenbart att företagsledningen i ManUtd inte har engagerat sig särskilt mycket i den sportsliga verksamheten efter att Alex Ferguson lämnade klubben. Jag har tidigare uppmärksammat att ManUtd saknar en fotbollsstrategi (länk).

Under en digital konferens med investerarkollektivet i samband med en kvartalsrapport år 2018 sade den dåvarande VD:n Ed Woodward att sportsliga resultat egentligen inte har någon ingen större inverkan på vad ManUtd kan göra i den kommersiella delen av verksamheten. Det får nog betraktas som en historiskt dålig omvärldsanalys och något som rimligen borde ligga i grund till avsked. All data pekar på att ägarna borde intressera sig mer av den sportsliga verksamheten.

Uppenbart är att genuint fotbollshandverk betalar sig. Fotbollskapitalismen fungerar trots allt ganska väl.

Figurer 1-5.

• Okategoriserade